基础化工行业快评:TDI行业快评-全球TDI供应链向中国转移，行业格局优化出口持续增长

　　互联网行业周报（23年第27周）：金融管理部门工作重点转入常态化监管，阿里云发布通义万相

　　汽车行业周报（2023年第28周）：6月汽车销量环比增长10%，销售向好和智能化行情共振

　　思源电气(002028.SZ) 公司快评:半年度业绩快报点评：业绩表现亮眼，国内外业务迎来订单收入景气共振

　　网易-S(09999.HK) 海外公司快评:两款新产品表现亮眼，有望带动三季度提速

　　粉笔(02469.HK) 海外公司深度报告:在线招录培训入佳境 龙头模式创新谱新篇

　　粉笔系在线年经调净利润扭亏为盈。粉笔线上课程涉及公职/事业单位/教师等赛道，2022年底MAU约795万居行业首位，2023年1月9日登陆港交所。公司曾于2020年5月发力线下，但受阻后回归聚焦线上，仅保留部分网点承接面试需求。2022年公司实现营收28.1亿元/-18%（在线%），经调整归母净利润1.9亿元大幅扭亏（上年同期亏损8.2亿元）。公司CEO张小龙曾任职于华图教育，2013年加入猿辅导负责公考项目（粉笔2020年11月自猿辅导独立分拆），行业经验丰富。

　　疫情加速行业线上化率提升，招录赛道有望维持高景气度。弗若斯特沙利文数据显示，2023年招录类考试培训市场规模约387亿元，未来3年CAGR≈9.3%相对稳健。2021年行业CR5约22.1%，其中粉笔以4.3%的市占率排名次席。三年疫情下学员线上参培习惯逐渐形成，线年以来青年就业压力较大及企业用工需求趋缓，公考招录需求与行业参培率有望继续提升，预计招录培训赛道将维持高景气度。

　　公考招录培训线上化可行性探讨？公考笔试考试特点为“高报名人数、低通过率”，过去行业龙头以高退费率的协议班来提升客单价，行业竞争白热阶段退费比例一度高达100%,但受制于低通过率最终均导致了经营困境，故2021年下旬以来各玩家先后取消了高收高退班型，协议班退费比例也回归正常（估算5-6成）。目前中公&华图等传统玩家依旧坚持线下网点交付，而粉笔经营思路是将笔试阶段培训逐步线上化，而面试依旧在线下网点交付，下面我们讨论业务的可行性：

　　1）笔试线上化能解决传统模式的痛点么？（1）扩大参培学员覆盖面：笔试阶段的低通过率导致了行业的低参培付费意愿，将笔试阶段迁移至线上后，高性价比的课程矩阵有利于扩大学员的覆盖面；（2）参培灵活度提升：公考培训客群构成比K12教培复杂，估算客群构成中60%为往届考生，该群体难以脱产线下参培，课程迁移至线，上岸概率大幅提升，故学员付费意愿较高，机构采取线下协议班高收费模式是可行的。且面试需有的现场情景互动，因为更适合线下交付。

　　短看招录主业景气度，跨赛道布局支撑粉笔中线成长。历史经验看公考培训公司往往存在规模天花板，即机构业务规模较小时依托教研&管理优势可实现高于行业平均的通过率，但规模逐渐变大后通过率便会自然下降，最终导致规模增长的停滞甚至下滑，故公考招录培训赛道往往难以实现一家独大。中公教育在2020年经营巅峰期市占率最高曾达36.4%，同期华图/粉笔市占率分别约7.8%/6.9%。2023年粉笔预期市占率约8.5%，综合考虑当前竞争格局变化&线上渗透率提升的现状，若假设粉笔稳态下能将市占率扩大至20%，对应收入规模将达百亿量级，中性预测主业预计仍有3-5年高成长期。中线维度看，粉笔核心管理层行业经验丰富，在手现金充足，未来可跨赛道至教师资格证/考研/IT培训/烹饪艺术培训等赛道，新赛道增长极的打造将支撑公司中线成长。

　　投资建议：我们预计公司2023-2025年经调整净利润分别为3.74/5.42/7.09亿元，同比增速95.3%/44.9%/30.9%；经调整EPS为0.17/0.24/0.31元，对应2023-2025年PE分别为25/17/13x。考虑到目前年轻人就业压力较大，招录赛道预计将持续扮演人才蓄水池作用，行业规模&参培率有望继续提升。且疫情三年加速线上课程的渗透率，行业头部玩家短期面临各自经营压力，粉笔有望迎来业务的发展窗口期。公司于2023年6月5日纳入港股通，近期股价大跌非基本面恶化，而是受限售股解禁减持扰动。结合公司绝对&相对估值，我们给与公司6-12个月合理目标价为 5.18-5.21 港元，区间中值较最新收盘价还有 11.6%的上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级。由于公司上市时间较短，业务经营的财务稳健性有待于未来持续跟踪，后续我们将密切更新。

　　美东时间7月7日，美国劳工统计局（BLS）公布的数据显示，6月美国非农就业仅增加20.9万，低于市场预期（23万），失业率则由3.7%下降至3.6%。

　　1）全球供给格局：全球老旧装置淘汰并向中国产业转移，我国巨头装置生产运营效率显著高于海外同行。近年来，全球范围内部分规模小、老旧、成本不具优势的装置已逐步淘汰或维持长期停车状态，全球产能已明显向我国厂商转移。其中，2023年2月，曾作为全球第一大TDI生厂商的巴斯夫已宣告将关闭其位于德国路德维希港的30万吨TDI工厂（约占全球9.1%）；近年来日本装置竞争力持续下降，日本东曹公司已宣布放弃经营TDI业务，计划从2023年4月起停止生产2.5万吨TDI产品；2023年3月底，日本三井化学公司宣布计划于2025年7月前将其日本大牟田TDI工厂的产能由12万吨年产能减产到5万吨；近年来韩国装置也曾受到原料供应问题严峻、罢工造成物流供应链的混乱带来的影响，出现过阶段性减产或停车的情况。在近1-2年来海外装置供给出现明显停滞的背景下，万华化学在欧洲匈牙利的装置却持续保持高运转效率，生产及运营能力显著高于欧洲同行；同时，万华化学福建基地新增25万吨TDI装置规模化装置已于2023年5月底上线，进一步优化TDI产业布局。

　　2）万华化学市场份额：万华化学已由全球第三大供应商跃升为第一大供应商。截至2022年年底，全球TDI总体有效产能为328万吨，其中全球前三的巴斯夫、科思创、万华化学产能分别为84、81、65万吨；中国TDI产能约123万吨（约占全球37.5%）。截至2023年7月，万华化学在产产能为95万吨（30+25+25+15/烟台万华+匈牙利BC+福建万华+新疆巨力），全球产能占当前全球总有效产能311.3万吨的30.5%、国内产能占当前中国产能137.5万吨的50.9%。另外，烟台巨力8万吨产能已停产，目前尚未重启；沧州大化在产产能15万吨且未来有扩建计划。2023年，万华化学全球市场份额已由19.8%提升至30.5%，已跃升为全球第一大TDI生厂商。

　　3）我国TDI出口：海外TDI装置优势正在持续削弱，近五年来我国TDI出口量已明显增长。我国TDI出口地通常包括东南亚、南北美洲、西非、北欧等，我国出口量约占产量的30%。近年来，在全球新的供给格局及贸易格局下，我国TDI开工率持续处于较高水平，供应端整体展现出较为坚强的韧性，且成本、规模优势相较于海外装置更加显著。2018-2022年，我国分别对外出口TDI产品8.57、13.90、25.63、36.99、32.42万吨。2023年1-5月，我国共计出口TDI产品15.55万吨，同比继续增长11.3%，出口继续保持强劲，未来我国将持续承担起全球化供应的重任。

　　4）我国TDI库存：企业及社会库存已降至近年来最低水平，产品库存周期已延续被动去库阶段。前期，在供应端长停装置复产重启和新产能投产且需求端表现平淡的逆势环境中，我国TDI厂商主动降低负荷或检修进行主动降库、贸易商囤货也较低，造成了目前我国企业库存、社会库存均处于近三年来的极低水平。目前我国企业库存处于近三年来的极低水平、社会库存也相对较低，TDI库存周期已经逐步由主动去库转变为被动去库阶段，后续将有望进入主动补库阶段。我们建议积极关注我国地产竣工端数据、美国商品市场（主要是床垫沙发等相关制品）景气度等指标。在供给紧张、库存较低的态势下，我们看好后市TDI价格有望上涨。

　　5）我国TDI消费：近10年来我国TDI消费量保持增长，看好TDI需求有望回归此前5.52%的年均增长速度。69%的TDI用于制备聚氨酯软泡，62%的聚氨酯软泡用于生产软体家具。经近数十年来的快速发展，我国软体家具产量迅速提升，现已成为软体家具最大生产国和消费国。我们测算出未来几年内，我国聚氨酯软泡、涂料、密封胶、弹性体等行业的需求增速有望维持在5.00%、8.59%、3.00%左右，综合测算出TDI需求量年均增速将在5.52%左右。2020-2022年，虽受地缘政治冲突、疫情持续扰动、下游终端消费减少、突发事件等影响，国内TDI需求表现低迷，全年需求增速不及预期，但后市随着经济活动逐步复苏，我们看好TDI需求有望回归此前（5.52%）的增速。

　　相关标的：建议关注全球产能95万吨的【万华化学】、国内产能15万吨的【沧州大化】。风险提示：市场需求不及预期，行业产能大幅增加，出口受阻，原材料价格波动风险等。

　　指数情况：7月第一周，恒生科技指数录得下跌，单周跌幅为0.26%。主要受到6月财新中国PMI环比下降、美国6月就业数据影响。同期，纳斯达克指数录得下跌，单周跌幅为0.92%。截至2023年7月7日，恒生科技指数PE-TTM为25.07x，处于恒生科技指数成立以来1.31%分位点。

　　个股方面，互联网板块股票跌涨不一。港股方面，阿里巴巴、百度集团、京东集团为本周表现前三，单周涨幅为3.8%、3.5%、1.7%。美股方面，微博、拼多多为本周表现前二，单周涨幅为1.8%、1.2%。年初至今，亚马逊、微软、网易为累计涨幅前三，累计涨幅分别为54.5%、41.3%、30.0%。

　　资金流向：商汤为南向净流入第一。在恒生科技指数成分股中，南向资金净流入前五的公司分别为商汤-W、小鹏汽车-W、美团-W、比亚迪电子、金蝶国际；非南向资金净流入前五的公司分别为理想汽车-W、腾讯控股、小米集团-W、金山软件、舜宇光学科技。

　　行业动态：1）金融管理部门工作重点转入常态化监管；2）2023年5月中国广告市场花费同比增长21.4%；3）Sensor Tower发布2023年6月中国手游发行商全球收入排行榜。

　　公司动态：1）腾讯旗下音频平台企鹅FM宣布将停止运营；2）京东自营开放第三方卖家供货；3）阿里云“通义万相”发布；4）美团发布第四代无人机；5）快手搜索内测智能问答产品。

　　投资建议：互联网公司财报已陆续发放，各公司利润端集体表现亮眼，多数公司收入表现也超出此前市场一致预测。我们认为互联网有反弹机会，当前龙头公司估值处于低位。结合估值及公司质地，我们的推荐顺序如下：1）第一梯队：估值处于低位，主业游戏、支付、广告均显著受益于消费恢复的互联网龙头腾讯控股；受益于线下流量复苏、主业竞争格局缓和的超跌龙头美团。受益于版号常态化，以及新游戏《蛋仔派对》持续表现优异的游戏龙头网易；2）第二梯队：受益于消费复苏的电商龙头阿里巴巴；3）第三梯队：受益于消费需求及游戏广告复苏的互联网公司快手。

　　风险提示：政策风险，疫情反复的风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行导致广告大盘增速不及预期的风险等。

　　周度数据：据上险数据，2023年6月26日-7月2日国内乘用车上牌52.2万辆，同比+0.66%，环比+3.07%，其中新能源乘用车上牌17.0万辆，同比+25.48%，环比+8.82%；6月（0605-0702）国内乘用车累计上牌180.8万辆，同比-1.33%，其中新能源乘用车上牌60.6万辆，同比+26.28%。

　　成本跟踪：截至2023年6月30日，橡胶类、钢铁类价格分别同比去年同期-17.0%/-10.5%，分别环比上月同期-1.3%/+2.7%；截至2023年6月30日，浮法平板玻璃、铝锭类、锌锭类价格分别同比去年同期+10.4%/-4.3%/-17.8%，分别环比上月同期-9.5%/+1.8%/+2.2%。

　　市场关注：1）智能驾驶进展（特斯拉HW4.0、FSD V12版、FSD入华进展，新势力车企城市NGP覆盖速度、国内外政策等）。2）机器人进展（2023 年世界人工智能大会、AI day、各品牌机器人产品进展等）；3)中报业绩有望超预期的品种（已出预增公告万里扬、银轮股份、凌云股份等）。

　　核心观点：中长期维度，关注自主崛起和电动智能趋势下增量零部件机遇。一年期维度，价格战背景下，具高产能利用率、高单车盈利的特斯拉及比亚迪产业链，以及受益于海外客车新能源周期的宇通客车是板块阿尔法品种。

　　投资建议：推荐1）国产化降本主线（座椅、车灯等产业链）：继峰股份、星宇股份；2）后市场（检测、轮胎、电瓶等）：骆驼股份；3）特斯拉及比亚迪产业链：拓普集团、三花智控、新泉股份、旭升集团、爱柯迪等；4）一带一路：宇通客车；5）汽车+AI：德赛西威、科博达、均胜电子等。

　　1)公司持续发力海外储能业务，同时紧跟国内工商业及电网侧新能源装机容量快速增长带来的配储需求。预计2023-2025年公司储能业务销售容量有望分别达到3.2/4.8/6.1GW。

　　2)公司立足国内充电桩及模块销售经验，持续发力充电桩产品出海，重点布局车桩比及壁垒较高的欧美市场。目前公司已经与BP集团达成合作，成为首批进入BP中国供应商名单的充电桩厂家，为后续充电桩及模块产品出海认证与品牌建设夯实基础，未来公司充电桩业务的海外收入占比有望进一步提升。预计2023-2025年公司充电桩业务实现销售收入7.8/10.3/13.9亿元，同比增长83%/32%/35%。

　　3)公司上半年扣非净利润实现大幅增长，主要系公司储能事业部及充电桩事业部收入较去年同期大幅增长，带动公司2023年半年度整体收入及净利润大幅增长，充分体现了储能与充电桩业务为公司业绩带来的经营杠杆效应，预计随着未来1-2年储能与充电桩市场的快速成长，公司业绩将保持较高增速。

　　4)基于上述原因，我们小幅上调盈利预测，预计公司2023-2025年实现营业收入25.7/35.0/47.6亿元，同比增长71%/36%/36%；实现归母净利润3.8/5.0/6.4亿元（原预测值为3.3/4.6/6.3亿元），同比增长70%/32%/28%，当前股价对应PE分别为34/26/20倍，维持“增持”评级。

　　1)2023年国家电网计划投资超过5200亿元，创造历史新高，受多重因素影响2022年特高压仅开工4条，2023年特高压开工条数有望达到8条。今年以来，已有3条特高压直流项目开工或核准，进度符合预期；其中陇东-山东项目完成主设备招标，金上-湖北、宁夏-湖南启动主设备招标。2023年5月全国电网工程投资完成额416亿元，同比+12.4%，电网投资显著复苏。

　　2)7月11日下午召开中央全面深化改革委员会第二次会议，审议通过了《关于深化电力体制改革加快构建新型电力系统的指导意见》。会议强调，要科学合理设计新型电力系统建设路径，在新能源安全可靠替代的基础上，有计划分步骤逐步降低传统能源比重。要健全适应新型电力系统的体制机制，推动加强电力技术创新、市场机制创新、商业模式创新。要推动有效市场同有为政府更好结合，不断完善政策体系，做好电力基本公共服务供给。

　　3)公司是国内电力设备龙头企业，聚焦主业三十载，产品序列齐整，市场地位稳固。2022年由于多重因素国内市场产品交付节奏受到影响，海外市场开拓受到制约，我们预计2023年公司在国内外市场将迎来订单和收入的景气共振。公司立足电力设备主业，稳健布局新型储能、超级电容业务，未来有望形成增量看点。

　　深耕环保与能源两大产业。公司重点发展能源和环保两大产业，主要从事包括地方热电运营服务（2022年营收占比31.5%）、环保运营服务（2022年营收占比7.2%）、市政环保工程与服务（2022年营收占比21.1%）、电站工程与服务（2022年营收占比17.4%）、节能高效发电设备（2022年营收占比13%）和环保设备（2022年营收占比8.6%）等多个业务。公司具备深厚的研发和技术实力并于2023年3月入选“世界一流专精特新示范企业”。2022年公司实现营收88.39亿元，2018-2022年CAGR为4.4%，2022年实现归母净利润7.29亿元，CAGR为14.8%。2023年Q1公司实现营收22.06亿元，同比增长12%，实现归母净利润2.21亿元，同比增长6.8%，2023Q1公司毛利率19.8%，同比-1.9pct，净利率为11.5%，同比-1.4pct。

　　热电运营与固废业务稳中有升。热电运营业务方面，公司积极进行股权收购扩增产能，2023年3月收购资产包后，新增权益装机规模726MW，年供热量440万吨，年发电量约21.56亿千瓦时，整体提升了公司在江苏地区热电运营的市场竞争力。固废业务方面，公司目前已建立起垃圾焚烧发电全产业链平台，截至2022年末公司已投建运营生活垃圾焚烧处理能力2900吨/日，在建公主岭德联二期项目（400吨/日处理能力）。

　　火电灵活性改造与制氢设备打开成长空间。火电灵活性改造目前为满足能源系统调峰需求的可选项之一，针对130t/h-1000t/h（不含1000t/h）机组的热电联产及发电煤粉锅炉，公司与中国科学院工程热物理研究所共同推动灵活性低氮高效燃煤锅炉技术的市场应用。制氢设备领域，公司于2023年4月成功下线/h碱性电解槽产品，目前公司已经形成了年产1GW电解水制氢设备制造能力，具备2000Nm3/h以下多系列碱性电解水制氢系统技术，公司制氢设备产品整体性能较优，未来将受益于制氢设备行业快速增长。

　　投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。公司为国内环保能源区域性龙头企业，切入氢能赛道注入新的增长动力，我们预计公司2023-2025年实现归母净利润9.04/9.93/10.96亿元，同比增长24%/10%/10%，对应当前PE为15/12/10倍，我们认为公司股票合理估值区间在13.44-14.4元之间，对应2023年动态市盈率17.5-18.7倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：1.原材料价格波动的风险、2.行业竞争加剧的风险、3.制氢设备招中标需求不及预期的风险

　　国信互联网观点：1）收入和利润稳健增长：预计2023Q2实现总营收240亿元，同比增长3%；实现经营利润59亿元，同比增长19%，经营利润率同比提升3pct。2）二季度为今年游戏增速低点，预计三季度因新产品而提速增长：预计2023Q2游戏业务实现营收174亿元，同比增长3%。其中预计PC端游实现收入51亿元，同比减少10%，主要受代理暴雪游戏停运影响。手游实现收入122亿元，同比增长10%。新产品《巅峰极速》和《逆水寒》手游市场表现优异，截至2023年7月10日，均位列国区iOS游戏免费榜和畅销榜前五。考虑到上线时间，预计对二季度业绩贡献有限，但会在三季度拉动流水和收入快速增长。3）关注新产品后续市场表现，维持“买入”评级：《蛋仔派对》市场表现稳定，至今仍然能在活动期间进入畅销榜前五；二季度新产品《巅峰极速》和《逆水寒》手游市场表现优异。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年调整后归母净利润分别为273/280/303亿元。同时维持目标价169-194港币。多款新产品表现优异，有望催化股价向上，继续维持“买入”评级。

　　2）区域红利&模型优异，横向比较优势突出。尽管当前消费环境呈现渐进复苏趋势，但公司聚焦经济活力相对领先的安徽等地，宴会及聚餐需求显著释放，且公司品牌影响力和门店模型良好，客单价预计仍保持稳定，恢复表现在餐饮上市公司中一枝独秀。

　　3）三轮驱动成长，开启加速发展周期。公司以餐饮业务为基础，拓展宴会+酒店的富茂模式以及共享餐饮供应链的食品预制菜等业务，三轮共同驱动成长。当前传统餐饮扩张提速（全年4-8家），且异地储备店充足；酒店模型已初步验证，直营与委托双线并举扩张，若后续潜在上海项目成功开业并爬坡，则有望为打开全国市场奠基。今年系公司上市后首个正常经营年，在外围环境不确定下，公司仍维持全年扩张规划，进一步体现对新富茂及原有门店模型的信心，验证公司核心竞争力。此外，食品业务逐步起量，有望构筑新成长曲线。整体上已进入发展快车道。

　　4）投资建议：目前业绩预告区间较大，因此暂维持2023-2025年EPS为1.06/1.46/1.89元，对应PE为33/24/19x。老字号餐饮宴会龙头，过去三年门店规模显著扩容构筑复苏基本盘，中报进一步验证业绩兑现能力，助力提振后续业绩增长信心。并且，在上市平台支持下，公司今年进入加速发展周期，传统大店异地复制+新富茂模型直营委托管理并举扩张+食品业务逐步放量，共同助力打开中线成长空间。总体而言，在消费渐进复苏中业绩表现仍较突出且门店持续扩张提速，有望提供估值向上弹性，维持“买入”评级。

　　二季度归母净利润同比增长51%-90%。玲珑轮胎预计2023年上半年归母净利润5.2-6.0亿元，同比增加373%-445%；预计上半年扣非净利润4.9-5.3亿元，同比增加4800%-5200%；拆季度来看，预计2023年第二季度归母净利润为3.06-3.86亿元，同比增长50.7%-90.1%，预计2023年第二季度扣非净利润为3.1-3.5亿元，同比增长78.2%-101.1%，我们预计，得益于成本下降以及需求持续回暖，公司业绩得以持续增长。

　　成本压力下降叠加终端需求回暖，公司业绩持续释放。需求方面：据中汽协，6月汽车销量262.2万辆，环比增长10.1%，同比增长4.8%，1-6月汽车销量1323.9万辆，同比增长9.8%，叠加节假日出行+高温天气持续催化轮胎需求，同时海外市场需求持续修复（1-5月轮胎出口77万吨，同比增长11.5%）；开工率方面：23H1轮胎企业平均开工率为58.3%，同比上涨19.5%，23Q2由于原材料价格小幅下降，订单充裕，半钢胎开工率达71%；成本方面：原材料价格（二季度炭黑价格持续下降，橡胶价格小幅下降）和海运费持续回落；玲珑自身方面：1）积极开拓市场，产品销量实现较快增长，23H1销量同比增长23.2%，其中毛利较高的半钢胎同比增长 28.1%；2）持续推进降本增效，并在配套市场持续围绕开展三个中高端结构（产品+车型+品牌）调整，盈利能力持续提升，玲珑二季度业绩持续释放。

　　产能+配套+零售全方位布局，有望进入业绩放量期。1）产能端：海外看好欧洲工厂提振整体盈利能力以及泰国工厂持续修复利润，国内看长春、湖北、安徽等地产能推进（国内工厂预计新增半钢产能 600 万条，其中长春400万条、荆门及德州各100万条），长期看好公司“7+5”全球化战略；2）配套端：看好高端产品、车型、品牌渗透及新能源配套推进；3）零售端：创建“玲珑养车驿站”+“阿特拉斯卡友之家”养车品牌，新零售3.0开启保障增长；4）产品端：在材料创新、工艺创新、产品创新方面走在行业前列；后续随海外需求回暖以及价格传导落地增厚利润，玲珑业绩有望持续释放。

　　短期看好成本下降及产品结构调整带来盈利弹性，长期看好玲珑产能+配套+零售三大维度的积累。维持盈利预测，预计23/24/25年归母净利润为13.7/23.2/28.0亿元，对应PE为25/15/12x，维持“买入”评级。

　　截至2023年4月末，存续私募证券投资基金99775只，存续规模5.94万亿元，环比增长4.86%；存续私募证券投资基金管理人8658家，较上月增加38家，环比增长0.44%。

　　2023年4月，新备案私募证券投资基金共2740只，占新备案基金数量的73.95%，新备案规模345.42亿元，环比下降29.29%；月内在基金业协会资产管理业务综合报送平台办理通过的私募证券投资基金管理人共53家。

　　截至2023年7月12日，私募排排网数据库中共登记有71954只运行中且净值可见的私募证券投资产品，按策略分类占比最高的为主观股票多头、复合策略、量化股票多头，产品数量分别为33889、6640、4375。

　　统计上周（2023年7月3日至7月7日，下同）股票多头、股票多空、股票市场中性策略周度收益率中位数分别为-0.63%、-0.24%、0.10%。

　　上周指数增强策略分类下各子策略表现统计如下：沪深300指增、中证500指增、中证1000指增策略周度超额收益率中位数分别为0.07%、0.20%、0.74%。

　　上周主观CTA分类下各子策略表现统计如下：主观趋势CTA、主观套利CTA、主观多策略CTA周度收益率中位数分别为-0.06%、0.10%、0.07%。

　　上周量化CTA分类下各子策略表现统计如下：量化趋势CTA、量化套利CTA、量化多策略CTA周度收益率中位数分别为0.11%、0.00%、0.19%。

　　上周债券策略分类下各子策略表现统计如下：纯债策略、债券增强、债券复合策略周度收益率中位数分别为0.14%、0.12%、0.11%。

　　上周多资产策略分类下各子策略表现统计如下：宏观策略、套利策略、复合策略周度收益率中位数分别为-0.17%、0.06%、-0.03%。

　　其他策略私募产品上周收益情况统计如下：定增打新、转债交易策略、FOF策略周度收益率中位数分别为-0.09%、0.14%、-0.10%。

　　按中信一级行业，上周（2023年7月1日至7月7日）百亿私募管理人调研最多的行业为计算机、机械、医药，周度调研机构家数分别达23、17、13家。

　　从个股层面来看，上周最受百亿私募管理人调研关注的个股为卫宁健康、凯普生物、中科三环，周内分别受到14、5、5家百亿私募机构调研。

　　风险提示：市场环境变动风险，风格切换风险。本报告整理自历史数据，不构成投资建议。产品历史业绩不代表未来收益。

　　家纺行业：短期受益于装修及婚庆需求回暖，中长期集中度提升可期。中国家纺行业市场规模二千亿，增速放缓，线上销售额增速较快。婚庆和搬家需求为家纺消费主要来源，行业短期推动力在于地产竣工回暖带动装修需求，疫情积压婚庆需求释放。竞争格局较为分散，罗莱/水星/富安娜/梦洁CR4仅4.2%，中长期龙头份额有望提升。分渠道看：1）线上低价产品竞争激烈，头部品牌在线）线上中高档产品增速较快，未来头部品牌在线）行业尤其头部品牌仍依赖线下渠道增长。

　　竞争力与成长性分析：高端定位及强零售运营构建深厚壁垒。1）品牌力和产品力：坚持原创艺术家纺，高端定位带来高品牌溢价。公司坚持艺术性与创新性，专注高端家纺定位，一方面品牌价值更高，更经受住长期考验，能够穿越行业周期；同时高端品牌本身拥有较高壁垒，其他竞争对手短时间难以超越；另一方面高端定位为公司带来高客单价和高利润率，经营韧性与盈利能力并存。2）渠道力：零售渠道运营管理能力强，利润率高。公司渠道管理能力强，有较多直营门店；直营管理团队执行力强，运营能力和渠道利润率优秀；对经销商采取扁平化管理，将成熟的直营管理体系输出给加盟商，经销渠道利润率高；公司供应链高效成熟，平行仓、前置仓模式下，运输成本持续优化。3）成长性：渠道角度，公司成长性主要在于线下渠道的店数、店效提升；产品角度，扩展多元化品类、价格带和目标客群。

　　投资建议：看好公司构建高产品品牌渠道壁垒下，中长期成长性。短期业绩弹性将受益于装修和婚庆需求的回暖；中长期凭借多元化渠道增长，尤其是线下店数和店效增长，以及品类、价格带、目标客群的扩展，实现长期稳健增长。预计2023~2025年净利润分别为5.8/6.5/7.2亿元，同比增长8.2%/11.9%/10.9%。首次覆盖给予“买入”评级，根据相对估值和绝对估值方法给予合理估值区间8.6~10.3元，合理估值对应2024年11~13x PE。

　　全球布局、国内领先的系统级芯片设计厂商。公司主营业务为系统级SoC芯片及周边芯片的研发、设计与销售。2019年上市以来，公司已逐步形成五大芯片产品线，即S系列SoC芯片(智能机顶盒、AIoT等)、T系列SoC芯片(智慧显示等)、A系列SoC芯片(AI智能终端等)，W系列芯片(高速数传Wi-Fi蓝牙芯片)、汽车电子芯片(车载信息娱乐、智能座舱)。公司营收从2018年的23.6亿元增至2022年的55.5亿元，归母净利润从2.8亿元增至7.3亿元。产品已广泛被Google、Amazon、Sonos、创维、中兴通讯、宝马、阿里巴巴、TCL、小米等境内外知名智能终端企业和全球众多运营商所采用。

　　AIGC或激发AIoT升级，晶晨携国内外大客户先发先至。AIGC在大语言模型和高算力支持下，自然语言理解能力迅速进化，有望拓展交互的能力空间，从而激发AIoT行业再次加速升级。智慧视觉、工业自动化、智能交互平板、智能可穿戴、VRAR等在此背景下，皆有望受益于ChatGPT等AI大语言模型所推进的场景数字化趋势。公司A系列SoC芯片适应丰富多元AI智能应用场景，被广泛应用于智能家居、智能办公、无人机、机器人、AR终端等领域，公司不乏Google、Amazon、阿里巴巴、创维等正加速推进生成式AI应用落地的国内外大客户，有望在此轮AIoT升级中率先受益。

　　Wi-Fi6芯片临近商用出货，高速数传芯片有望创造近三十亿收入增量。Wi-Fi为全球应用最广的局域网连接通信协议，根据IDC数据，2022年全球搭载Wi-Fi的设备出货量达38亿台；预计到2027年，全球搭载Wi-Fi的设备出货量达44亿台。公司自上市后加速高速率Wi-Fi芯片研发，并于2020年实现Wi-Fi5+蓝牙芯片量产，新一代Wi-Fi6 2T2R+BT5.3 Combo芯片已于2022年12月预量产。借鉴提供主芯片+无线连接等辅助芯片解决方案的国际SoC大厂成功商业模式，高速数传芯片未来有望为公司创造近30亿元营收增量。

　　机顶盒、智能电视市场需求恢复，公司业绩有望逐季显著改善。智能机顶盒：2022年广电总局发布进一步加快推进高清超高清电视发展的意见有望激发保有量超过6亿户的国内机顶盒升级迭代；海外机顶盒在运营商和内容平台公司推动下，正持续向高清化、智能化和多功能化升级。智能电视：IDC预计2023年全球智能电视市场逐步复苏，趋势将延续多年；据Trendforce数据，2Q23全球电视出货量达4663万台(QoQ 7.5%，YoY 2%)，预计3Q23出货达5292万台(QoQ 13.5%)。叠加国内和海外运营商机顶盒订单兑现，公司和全球主流电视系统生态及知名客户合作深入，公司业绩有望逐季显著改善。

　　风险提示：下游需求不及预期；新产品研发及推广不及预期；宏观经济及国际关系波动。

　　高铁客流持续提升，“八纵八横”打开未来空间。铁路客运是我国运输体系的重要一环，尤其是高速铁路的修建极大的降低了沿线城市人员往来的时间成本。高铁的快速发展对促进跨区域人员流动，提升经济活跃度做出了重要贡献。高铁旅客运输量快速增长，2021年已占我国铁路客运量的73.6%，占我国营业性客运量的23.2%。未来随着我国高铁网络进一步拓展至“八纵八横”，高铁客流及份额有望持续提高。

　　运营京沪黄金线路，委托管理模式盈利能力稳定。京沪高铁上市公司运营京沪高速铁路客运业务，并为跨线车提供路网服务，公司的控股子公司京福安徽为合蚌客专等四条线路提供路网服务业务。京沪高铁串联我国华北、华中、华东经济最发达地区，是中国最为繁忙的铁路线路之一，客流充足，盈利能力较强，2019年公司毛利润率51.1%，净利润率36.2%，即便在疫情影响最为显著的2022年，公司毛利润依然为正。防疫政策优化后，2023年一季度公司已经全面恢复盈利。

　　铁路客流复苏强劲，长期增长空间可期。铁路客流复苏强势，2023年5月单月旅客量已经超越19年同期水平5.7个百分点，凸显居民出行韧性。预计暑运铁路客流有望创历史新高，京沪高速铁路车流及客流量及京福安徽公司的服务列车通行业务量均有望实现进一步增长，拉动业绩持续攀升。未来随着京沪高铁运行图进一步优化，长编组列车占比进一步提升，叠加票价浮动定价机制的持续发力，公司收入有望保持持续增长。此外，京福安徽公司下辖路产的组网效应逐步显现，其营收及业绩亦有望不断改善，协同打开公司业绩的长期成长空间。

　　盈利预测及投资建议。京沪高铁是我国铁路客运上市公司龙头，经营稳健，盈利能力较强，2023年一季度已经强势恢复盈利。预计2023-2025年公司归母净利润分别为120.5/138.2/151.3亿元，同比分别扭亏、增长14.6%、增长9.5%。我们认为在FCFF估值模型下公司股权价值为3355.9亿，对应6.83元/股，在相对估值法下，公司合理股价应为6.19元/股。我们认为公司合理价值区间应为6.19-6.83元/股，取其中值6.51元/股，相比2023年7月5日收盘价有20.1%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济下滑风险，票价及清算价格长期不调整风险，委托管理费标准提升的风险，盈利预测的局限性，估值局限性风险。

　　公司为国内手术动力装置领域龙头，在国内已形成良好用户基础和品牌知名度。公司自成立以来专注于手术动力装置行业，收入从2018年的0.82亿元增长到2022年2.6亿元，复合增速47%，保持持续高增长态势。公司手术动力装置主要产品性能不差于国外龙头竞品，甚至在部分功能方面实现了创新和超越，目前已销售至近千家三级医院，市场份额名列前茅，在国产品牌中排名第一，在国内已形成良好用户基础和品牌知名度。

　　一次性耗材有望打开手术动力装置市场空间。手术动力装置作为现代临床手术中重要的动力输出源，一直是神经外科、骨科、耳鼻喉科和乳腺外科手术中关键的医疗设备。主要科室手术量增长将驱动行业需求增长，根据招股书，测算2021-2025年手术动力装置整机在传统科室和乳腺外科的平均市场规模分别为5.1亿元和0.76亿元，测算2020和2025年一次性耗材市场潜力空间为37.75亿元和54.88亿元，测算2021-2025年配件平均市场规模为1.17亿元。相比重复性耗材，一次性耗材能够降低感染风险、手术风险、医疗负担，有望加速替代重复性耗材，打开手术动力装置行业的成长空间。

　　一次性耗材高速增长，受益集采骨科整机快速放量。根据众成数科数据，目前手术动力装置国产化率30%左右，仍有提升空间；根据招股书，测算公司在国内手术动力装置市场份额10%左右，份额为国产品牌第一，产品性能媲美甚至超越进口品牌。2019-2022年，公司手术动力装置耗材、整机、配件复合增速分别为86.2%、17.8%、31.1%，一次性耗材高速增长主要因为替代传统重复性耗材以及公司乳房旋切活检针放量；从整机装机看，集采后骨科整机增速较快，从2020年的170台增加至2022年的468台，复合增速65.9%，预计疫情后各科室装机量都有望提升。

　　研发创新布局潜在增长点。公司持续保持研发创新，历年研发投入占营业收入比重超过10%，积累了多项核心技术。从管线看，除了传统手术动力装置的完善升级，还有内窥镜系统和能量手术设备新技术平台的开发，后续有望打开新的增长点。本次IPO募投资金用于产能扩张、研发布局、信息化和营销投入，都将进一步巩固公司现有竞争优势。

　　盈利预测与估值：预计2023-2025年归母净利润1.2、1.7、2.4亿元（+59.5%/+41.6%/+41.9%），根据绝对估值和相对估值，我们认为公司合理估值在每股147.43-158.77元之间，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　立足上海辐射长三角，完善布局零售各业态。公司作为国内百货龙头，有着悠久的经营历史，2000年后历经两次重要合并重组，于2014年正式成立上海百联集团股份有限公司。目前，公司业务以上海为核心辐射长三角，2022年华东地区收入占整体营收94.2%。主营业务主要分为综合百货、超市业态、专业连锁三大类，其中收入主要由超市业态贡献，包括连锁超市，超级市场和便利店，2022年占收入比重约83%，但利润主要为百货业态贡献，包括综合百货、购物中心和奥特莱斯，2022年占利润比重约88%。22年受疫情影响公司收入下滑6.9%至322.69亿元，归母净利润下滑9.1%经至6.84亿元。

　　行业分析：自去年底疫情防控优化以来，线线下百货业务社零同比增长9.2%，好于整体水平。中国百货行业区域性特征明显，2021年CR3/CR5分别为5.7%/8.0%，但疫情以来中低端且运营效率较低的百货企业逐步出清。长期来看，作为线下可选消费的主要渠道之一，百货业态的商品集中可触达、体验场景多元化等优势仍有较强吸引力，且部分龙头企业通过数字化赋能已在内部提效和业态转型升级上取得积极成果。

　　公司分析：1）区位优势显著：公司深耕全国时尚消费中心，在上海地区分布有15家稀缺自有物业，区位优势突出，有望受益于核心商业圈的疫后快速复苏。并积极探索REITS 等手段盘活存量商业资产。2）业态升级扩张：紧跟消费趋势变化，公司不断探索业务转型升级。其中奥特莱斯作为公司主要发展业态持续扩张，也符合当前居民性价比消费趋势，目前已有9家门店，未来有望不断拓展；传统百货和购物中心传统业务将围绕年轻消费群体偏好变化进行新业态创新探索，实现对高质量客流的吸引。3）机制改善释放活力：公司近年来通过内部提效及外部合作等方式积极拥抱数字化转型，并积极探索多维度的体制改革方式，有望进一步提升经营效率，增强市场竞争力。

　　估值与投资建议：百联股份作为华东零售龙头公司，具备稀缺区位优势，且多年深耕下形成了完善的零售业态布局。当前随着疫后线下消费复苏的稳步推进，具备较好区位禀赋以及较强经营调整能力等百货龙头有望迎来发展新机遇。同时公司自身也在持续推动数字化转型提效，并围绕零售趋势推进业态升级，实现自我迭代升级。我们预计公司23-25年归母净利润为7.02/9.18/11.34亿元，EPS为0.39/0.51/0.64元/股，综合考虑绝对及相对估值，对应A股市值233.9-260.1亿元，较2023年6月29日收盘价具有的7.8%-19.8%上行空间。首次覆盖，给予“增持”评级。

　　全球领先的高端智能制造及工业互联网解决方案服务商。公司成立于2015年，主要业务包含云计算、通信及移动网络设备、工业互联网三大类，覆盖数字经济产业全品类。公司坚持“深耕中国，布局全球”的经营模式，整合全球化资源优势，推动ICT(信息与通信技术)产业链数字化转型，助力全球数字经济高质量发展。公司营收从2015年的2728亿元增长至2022年的5118亿元，CAGR达到9.4%；归母净利润从2015年的144亿元增长至2022年的201亿元，CAGR达到4.9%。分业务来看，2022年公司云计算、通信及移动网络设备、工业互联网营收占比分别为41.5%、57.9%、0.4%。

　　全球云计算服务器龙头供应商，受益于AI浪潮兴起及算力需求井喷。ChatGPT引领全球大模型AI浪潮，大语言模型的训练及推理带来算力需求呈指数级增长。根据IDC预测，全球数据总量将从2022年的87.08 ZB增长至2027年的291.12 ZB(CAGR: 22.4%)；全球AI服务器市场规模将从2022年的202亿美元增长至2026年的355亿美元(CAGR: 15.1%)。公司云计算服务器出货量持续全球第一，主要客户包括英伟达、亚马逊、微软等，同时也是英伟达H100 AI服务器核心供应商，将充分受益于AIGC算力井喷需求。

　　5G基础设施建设持续推进，智慧家庭应用场景加速普及。公司通信及移动网络设备业务聚焦企业数字化、5G基建、智慧家庭三大应用场景，产品包括智能手机及可穿戴设备高精密机构件、网络设备、电信设备等。我们看好公司业务营收持续增长，基于：1)全球5G基础设施市场规模继续呈增长趋势，5G个人市场用户规模持续扩大；2)高端智能手机、智能手表外观结构件向钛合金切换，刺激用户换机需求；3)家庭数字化普及，智能家居设备需求增长。

　　全球数字经济领军企业，持续推进“灯塔领航者计划”。数字经济成为我国经济的核心增长极之一，2022年我国数字经济规模50.2万亿元，占GDP比重达41.5%。根据IDC预测，我国数字化转型支出将从2022年的3218亿美元增长至2027年的7504亿美元(CAGR: 18.5%)。公司是全球领先的数字经济企业，在工业互联网领域，公司基于自身智造实力与数据基础赋能6座灯塔工厂。未来，公司将继续推进工业互联网走深向实，助力数字经济发展。

　　公司为精细化工行业的铜萃取剂全球龙头。康普化学是一家定位于矿山精细化工的企业，最初从医药研发转为铜萃取剂研发，目前在铜萃取剂领域已经成为国内领先、国际知名的龙头企业，终端客户覆盖了世界前五大铜矿企业。公司经过多年的发展，已形成了较为齐全的产品门类，包括铜萃取剂、新能源电池金属萃取剂以及酸雾抑制剂和矿物浮选剂等特种表面活性剂。

　　核心业务为铜萃取剂，毛利率高且稳定。2022年末铜萃取剂有效产能约4000吨，平均单价约5.6万/吨，在2020年-2021年收入中占比分别为92%/91%/88%，毛利率约40%。同时，产品成本传导能力强，能在石油价格上涨的背景下保持高毛利水平，亦能享受石油价格下滑带来的利润空间。

　　公司产能瓶颈即将解决，扩张在即。公司近年满负荷生产，业绩受限于产能。而根据公司2022年年报披露，公司即将扩产，新建扩产项目预计2023年第三季度建成，公司的年产能规模将由现在的5000吨增加至20000吨，新建产能包括金属萃取剂产能3500吨、矿物浮选剂7200吨和酸雾抑制剂300吨。

　　铜萃取剂行业未来10年中间情景增速8%，公司市占率25%。根据公司公告，22021年全球铜萃取剂的市场规模约1.6万吨，行业未来10年中间情景增速8%。在铜萃取剂赛道上，公司目前全球市占率25%，与巴斯夫和索尔维并肩，目前站稳智利市场，市场份额48%，正在开拓亚非州市场，市场份额仅19%。未来公司凭借成本优势和客户优势，有望进一步提升市场份额。

　　公司亮点：（1）核心团队专业：部分来自四川大学化学工程学院，科技底蕴深厚，且市场经验丰富；（2）获客能力强：粘性高，为客户提供免费的矿山检测服务，可及时调整配方等；（3）进入迅速发展期：长期满负荷生产，产能扩张在即；（4）市场开拓有优势：接下来开拓亚非市场，享有中资矿企出海以及国内化工一体化所带来的成本优势等。

　　风险提示：激烈竞争导致产品价格下降、毛利下滑的风险；海外订单拓展的风险；庞大扩产计划资金需求大、不断融资导致EPS摊薄风险。

　　公司主营光伏玻璃业务，2022年收入占比86%。公司是全球最大的光伏玻璃制造商之一，市占率超过30%。2022年光伏玻璃实现营业收入156.5亿元，同比+36%，占总收入比例为86%，板块净利润为27.2亿元。公司于2013年从股东信义玻璃分拆上市，并于2019年将主营光伏发电业务的子公司信义能源分拆上市，持续形成业务协同效应。截至2022年12月31日，信义玻璃持有公司23.23%的股份，公司持有信义能源49.03%的股份。

　　光伏装机需求旺盛，光伏玻璃行业快速发展。我们预计2023-2025年，全球光伏新增装机分别为360/470/560GW，同比增速57%/31%/19%；对应光伏玻璃需求分别为28.7/38.0/45.8亿平，CAGR约为38%，对应全球光伏玻璃市场规模约为561/720/855亿元，CAGR约为33%。2022年底公司光伏玻璃产能达到日熔量1.98万吨/天，预计2023年底有望达到2.68万吨/天，预计位列行业第一。

　　公司光伏玻璃毛利率优势显著，份额有望进一步提升。通过对良率、原材料及能源成本的有效控制，2018-2022年公司光伏玻璃较第二梯队企业保持5%以上的毛利率优势。当前光伏玻璃毛利率处于低位，投资进入及退出门槛较高，行业产能监管力度加大，中尾部企业面临亏损。我们预计kaiyun网站未来行业将出现阶段性供给偏紧的局面，光伏玻璃行业集中度有望提高。

　　布局石英砂及天然气资源，持续降本增效。原材料方面，公司与股东信义玻璃形成业务协同，定期向信义玻璃采购低铁石英砂等原材料，用于生产光伏压延玻璃产品，形成原材料成本优势，提升光伏玻璃盈利能力。能源成本方面，公司近年来新增产线吨/天的大型窑炉，同时与当地天然气供应商签订长期合作协议，铺设了天然气直供管道，能够控制能耗成本。

　　投资建议：我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 267.9/367.3/445.3 亿元，同比增长46%/37%/21%；实现归母净利润49.5/66.5/80.4亿元，同比增长45%/34%/21%，当前股价对应PE分别为15/11/10倍。综合考虑FCFF估值和相对估值，我们认为公司股价的合理估值区间为11.1-12.3港元，对应2023年动态PE 区间为18-20倍，较公司当前股价有20%-33%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：光伏玻璃产销不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。

　　完成从在线教育龙头到直播电商的转身。东方甄选（原上市名称：新东方在线年7月“双减政策”落地，公司被迫停止学前教育&K9业务，保留大学&机构业务，并尝试转型直播电商。2022年6月，多重因素助力下东方甄选“知识带货”模式在抖音一夜爆红，618当日GMV飙升至 6980 万元，其后GMV水平逐渐稳定。FY2023H1，公司实现营收20.8亿元/+263%（其中大学/机构/电商分别占比14%/1%/85%），归母净利润为5.9亿元/+208%，经调整净利润为6.0亿元/+244%，直播电商业务模式基本已证明跑通。

　　复盘东方甄选出圈之路——天时地利人和缺一不可。1）天时：彼时超头主播缺席（李佳琦/薇娅/辛巴均停播），大量流量亟待优质内容承接;抖音“兴趣电商”策略与东方甄选知识带货定位不谋而合。2）地利：VS淘宝&小红书&快手&微信视频号，抖音流量分发模式给予新主播与存量头部同台竞技机会。3）人和：原处在线教育行业，转型电商后，原品牌认知度（新东方&俞敏洪家喻户晓）、主播团队（现有名师转化&知识带货模式新颖）均可复用。

　　市值新高后关注总GMV中枢提升及核心团队稳定性。2022.6.8-2023.1.20，股价自底部反弹超17倍，同期GMV中枢抬升&教育基因的独有赋能，是本轮上涨的核心驱动。2023年1月底股价急转直下，除港股景气度下行外，系GMV销售中枢回撤、核心团队稳定性（董宇辉离职传闻）、高管减持及品质问题（假野生虾事件）综合影响所致。目前，上述因素中管理层减持及野生虾事件对投资情绪的压制已充分释放，4月股权激励的发放缓解市场对管理团队稳定的担忧，我们认为后续关注点一为证明总GMV中枢具备持续提升的能力；二为新主播、新形式获取增量的流量份额，降低对原有主播依赖度。

　　未来成长：从流量复用到品类塑造。一看新主播、新形式的流量贡献提升，顿顿、YOYO流量贡献率由2022年6月40%-70%提升至100%-200%；外景直播/名人做客专场GMV/观看人数达当月均值3-4倍。二看农产品序列&跨赛道账号布局带动GMV上行，农产品序列账号（主账号+自营+看世界）壁垒稳固，竞争环境温和且线上化率低，GMV中枢具备稳定抬升能力；美丽生活为跨赛道孵化的成功样本，5月日均GMV提升至800万（年初~300万），短期增长确定高，长期竞争格局不及农产品赛道，增长持续性有待继续跟踪。

　　投资建议：东方甄选的流量爆发逻辑已经兑现，市场目前核心关注点在于品牌塑造能力加持下，主账号GMV证明自身稳定性+新直播矩阵贡献增量。5月农产品序列账号日GMV重回~2500万水平，美丽生活逐步起量，即存量直播间用户黏性得到印证，新直播账号矩阵趋于完善，且自营品占比提升下，利润率有望持续改善。综合上述判断，预计公司2023-2025财年经调整归母净利润（加回股权激励费用）为9.59/12.11/14.53亿元，同比增速772.2%/ 26.3%/19.9%，EPS为0.95/1.19/1.43元，对应PE估值31/24/20x，综合绝对估值和相对估值，6-12个月合理目标价38.72-41.10港元（对应24年PE估值29-31x），较最新收盘价有19.1%-26.5%上涨空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：估值的风险；宏观政策风险；流量下滑场观人次不足；垂类矩阵号运营不及预期；行业竞争加剧风险；头部主播流失；产品质量及食品安全风险；品类拓展不及预期风险；舆情风险等。

　　“中建系”开发龙头，行业“利润王”。中海发展隶属于中国建筑集团，历经四十余年发展，当前已成为聚焦高能级城市的全国性地产开发商。中建集团涉及房地产开发、建筑工程、物业管理等多个业务板块，公司作为“中建系”开发龙头，股权结构稳定，第一大股东中国海外集团股权占比为56%。公司开发主业收入占比约为97%，在业内以“利润王”著称，2022年公司毛利率21.3%、净利率13.6%，盈利能力长期优于同类型可比公司。

　　拿地销售规模稳定，态度积极。22年公司销售额2948亿元，同降20%，在房地产行业整体受到巨大冲击的年份跌幅处于合理水平，公司市占率稳中有增，同比增长0.18pct至2.21%。公司23年拟实现销售额20%的增长，是少有的几家提出较高销售目标增速的头部房企之一，态度积极，23年前五月公司销售同增53.9%，将大概率完成年度目标。公司聚焦主流城市，截至22年末公司总土地储备约4389万平方米（剔除中海宏洋），在一线和强二线万平方米，对应货值占总土储约76%，在全行业供需双降的背景下，公司当前的土储仍能保障未来三至五年的发展需要。公司近年拿地较为积极，每年在保证财务安全的前提下补充土地储备，22年公司拿地销售比为0.73，在全市场拿地意愿不强的背景下，仍然保持了较高的投资强度。

　　各项财务指标均保持优秀。如前文所述，公司盈利能力长期强于头部可比公司的平均值，首先得益于公司背靠“中建系”，在建筑施工的精细化运作上拥有先天优势（包括建筑工艺、工程成本、上下游议价能力等），其次得益于公司对运营成本的精细化管控。公司的三费费率均保持行业低位，较其他头部房企有较大成本优势。公司融资成本处于行业最低区间，优势明显，同时也保持着行业最高信用评级，近年来，公司财务水平持续保持“绿档”，已售未结货值能有力支撑公司未来一至两年的营业总收入。

　　盈利预测与估值：公司深耕一二线核心地区，在多个热点城市拥有显著区域优势，在市场下行的背景下市占率上升，优秀的盈利能力和优质的土储保证了公司未来的业绩，“中建系”央企背景将助力公司更稳健的发展。结合绝对估值与相对估值，我们认为公司合理股价区间为18.6至20.1元，较当前股价有24%至34%的空间。预计公司23-25归母净利润分别为233/254/295亿元，EPS分别为2.13/2.32/2.70元，对应当前股价PE分别为7.1/6.5/5.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：市场下行超预期导致未来销售不及预期；交付不及预期；存货贬值过多；政策力度不足导致市场持续下行；估值及盈利预测过高。

　　汽车铅酸电池龙头，锂电业务稳健拓展。骆驼股份围绕汽车起动启停电池业务建立了完整的铅酸蓄电池生产回收循环产业链，并积极开拓锂电池业务，应用于汽车低压系统与储能系统。2022年，公司的营业总收入/净利润分别为134/5亿元，分别同比+8%/-43%。其中，铅酸电池/再生铅/锂电池的收入占比分别为75%/23%/0.46%。在汽车起动启停电池行业，骆驼股份在前装配套市场的份额为48.6%，在后装替换市场的份额为29.5%，客户面覆盖国内外主流乘用车和商用车车企。

　　行业端：铅蓄电池行业准入门槛高，零售及海外市场空间大。工信部对铅蓄电池企业进行严格的名单管理，在132家获批公示企业中骆驼股份相关公司有5家，业内领先。汽车起动启停电池具有消费品属性，根据我们的kaiyun网站测算，假设汽车起动电池的单价为300元，则2022年国内前装配套市场的规模大约为94亿元，后装替换市场的规模大约为285亿元，全球前装后装的市场总规模大约为1272亿元。根据Marklines的数据，2021年骆驼股份在全球汽车起动启停电池市场的份额大约为6%。

　　公司端：产品优，效率高，渠道广，项目多。对比电商平台的公开产品信息，骆驼股份的电池性价比优势明显。全球市占率高于骆驼股份的海外巨头Clarios和Exide Technologies都在近期遭遇了经营困难、所有权转移。我们对比了骆驼股份、理士国际、GS汤浅、Exide Industries的财报，相较于竞争对手，骆驼股份的业务增速、成本控制能力和经营效率明显占优。

　　零售方面，2022年底，骆驼股份累计完成了 2600 多家“优能达”服务商及84000 多家“优能达”终端商的建设，全国县级区域终端商覆盖率达到96%；全年线 款车型项目的量产导入和车型切换， 62 个项目定点，新开发新能源汽车辅助铅酸电池项目 12 个，新能源汽车辅助电池销量同比增长 270%，客户包括比亚迪、广汽埃安、长安汽车等。

　　盈利预测与估值：考虑到2023年以来汽车行业的价格竞争较为激烈，库存水平较高，对零部件公司的价格与排产构成了一定的负面影响，我们小幅下调盈利预测。我们预计2023/2024/2025年，公司的归母净利润为8.95/10.60/13.32亿元（原为8.98/10.79/13.57亿元），EPS为0.76/0.90/1.14元，维持“买入”评级。

　　风险提示：汽车行业价格竞争加剧；国内后装替换市场份额提升进度较慢；锂电池项目落地进度较慢。

　　背靠国资委，主营绿色建筑行业相关检测、规划、设计全过程业务。公司成立于1992年，前身为深圳市建筑科学研究所，属深圳市规划局事业单位。深耕绿色建筑30年，主营“规划设计等技术服务”和“检测检验等公信服务”两大板块，以深圳、雄安为双总部，深度参与“绿色雄安”战略，辐射粤港澳大湾区、京津冀城市群和川渝城市群。

　　“双碳”背景下，绿建行业迎来新机遇。横向对比各国绿色建筑评价标准、纵向对比我国新旧三版评价标准，发现当前绿色建筑要求严格，专业性强，行业中兼具经验和技术的企业将更具竞争力。经测算，“十四五”期间绿色建筑措施规模17624亿元，既有建筑改造规模2150亿元、绿建检测规模385.2亿元，绿建预评估规模7.4亿元，合计约2万亿元。

　　绿建全链条业务布局，主营公信服务和规划设计。1）公信服务：以检测、检验、认证为基础的一体化服务，2022年实现营收1.96亿元，同比下降5.3%，占总营收41.3%，毛利率43.4%；2）城市规划：业务发展业内领先，业绩稳固，2022年实现营收1.08亿元，同比增长4.5%，占总营收22.8%，毛利率42.3%；3）建筑设计：聚焦绿色建筑，2022年实现营收1.09亿元，同比增长27.3%，占总营收23%，毛利率33.4%。

　　打造绿色科技品牌，发挥深圳、雄安双总部区位优势。1）打造绿色科技品牌：致力于绿色低碳理念普及，规模化绿色建筑实践，主编、参编多项标准，依托未来大厦“光储直柔”成果，着力探索“虚拟电厂”在建筑领域的应用；2）深圳、雄安双总部区位优势：2022年《深圳经济特区绿色建筑条例》正式实施，区域市场空间打开，公司紧抓机遇，已为近1300万平方米的项目提供绿建等级评估服务。此外，公司深度开发雄安市场，2022年3月，公司践行“城市客户模式”的标志性成果——雄安商务服务中心，作为新区首个获批的永久性园区类建筑正式投入使用。

　　估值与投资建议：公司深耕绿色建筑行业，技术引领示范效应强，主业公信服务、规划设计业绩稳健，“光储直柔”、虚拟电厂等新技术可期，雄安市场大有可为。我们预测公司2023-2025年归母净利润0.78/1.01/1.32亿元，每股收益0.53/0.69/0.9元，对应当前股价PE分别为28.3/21.7/16.7X，公司合理估值为16.7-19.5元，较当前股价有11.3%-30%溢价，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：政策施行不及预期；市场竞争加剧；公司新签、履约、结算进度不达预期；研发投入难以转化为技术成果等。

　　全球最大的冶金建设承包商和冶金企业运营服务商。公司坚持“做世界一流冶金建设国家队，基本建设主力军、先锋队，新兴产业领跑者、排头兵，长期坚持走高技术高质量创新发展之路”的战略定位，主营业务包括工程承包、房地产开发、装备制造及资源开发业务。在2022年ENR发布的“全球承包商250强”中位居第6位，在“国际承包商250强”中位居第47位。

　　产能置换和技改空间广阔，冶金建设国家队技术优势稳固。近年来全国整体用钢需求下降，粗钢产量持续压减，但“双碳”目标下生产线低碳智能化改造将成为未来钢铁企业的“刚需”。公司氢冶金技术和短流程炼钢工艺处于领先水平，冶金建设龙头地位稳固。过去5年公司新签冶金建设合同额复合增长率为19.5%，营业收入复合增长率为21.9%，冶金工程订单和收入有望保持较快增长。

　　“中冶特色”适度延伸，铸就非钢领域护城河。公司积极拓展非钢工程领域业务，2022年公司非钢工程新签合同额10871亿元，占工程新签合同额的86%，实现营业收入4208亿元，占工程营收的74%。公司基于自身冶金建设优势，深耕多个细分工程领域，在主题公园、生态环保、综合管廊等领域成功打造差异化优势。地产业务坚持走高端路线，主动避免盲目扩张，在地产业务景气度下行期对公司整体拖累有限。

　　资源开发业务亮眼，增量矿产值得期待。公司目前旗下有3座在产矿山和1个多晶硅生产基地，2022年资源开发业务实现收入88.7亿元，同比增长33.0%。2022年公司完成了巴基斯坦锡亚迪克铜矿项目3个采矿权的收购，预计满产后产能每年可达到6-7万吨。阿富汗新政府多次表达重启合作意愿，公司在手的阿富汗艾娜克铜矿项目有望取得积极进展。公司作为深入参与“一带一路”建设的央企，预计将拥有更多机会参与海外矿产资源项目的开发，公司资源开发业务有望实现持续增长。

　　估值与投资建议：公司作为冶金建设龙头企业，积极拓展非钢业务，结合工程技术优势，在多领域打造差异化竞争力，旗下矿产资源开发业务盈利能力较强，进一步扩产潜力充足。我们预测公司2023-2025年归母净利润107/125/153亿元，每股收益0.52/0.60/0.74元，对应当前股价PE为7.7/6.6/5.4X。综合绝对估值和相对估值，确定公司合理估值区间5.02-5.19元，较当前股价有27%-30%空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济波动风险；国际经验风险；安全环保风险；海外新增矿产项目开发不及预期的风险；矿产资源价格波动的风险；财务风险等。

　　以高端氟材料为拳头产品，持续整合优质业务与资产、充分发挥协同效应。公司上市已20余年，四大核心业务包括高端氟材料、电子化学品、高端制造化工材料、碳减排业务等。其中，高端氟材料业务产品具体包括PTFE、新型氟橡胶（生胶）及氟混炼胶、PVDF、四氟丙醇、HFP、TFE单体等，部分氟材料产品享有较高知名度。公司目前氟树脂产能达3万吨；氯化物等中间体已实现配套，部分产品产能居国内前茅；氟橡胶产能共5500吨，产能全球第二、国内第一；2022年已建成投产了2500吨PVDF生产装置。近年来，公司积极扩建PTFE产能，布局更高端FEP、PFA氟材料。此外，2023年2月，公司公告拟发行股份购买中化蓝天100%股权。公司持续积极整合优质业务与资产，将有望充分发挥协同效应。

　　打造以电子特气为主的电子化学品产业，国产替代趋势显著。公司拥有自主知识产权的电子特气制备和纯化全套技术，开发了一系列国产替代急需的电子特气产品，是国内主要的电子特气研究生产基地之一。目前，公司目前电子特气产品主要有NF3、SF6、CF4、WF6等，总产能达到8600吨。目前，国内市场电子特气自给率不足15%，我国电子特气供应“卡脖子”现象仍较为明显。未来，凭借产能扩张速度快、人工及原材料成本低等本土化优势，国产电子特气的渗透率将不断提升。我们看好公司将持续巩固电子特气行业领先地位，并将适时开展湿电子化学品业务。

　　深耕高端制造化工材料，民用航空轮胎指标性能已达国际先进水平。公司高端制造化工材料主要包括特种橡塑制品、特种涂料、化学高性能原料等。近年来公司以航空材料为基点，业务现已扩展至国民经济多领域。民用航空轮胎方面，子公司曙光院拟建设10万条/年高性能民用航空轮胎项目（新胎、翻新胎各5万条/年），均采用曙光院自主开发的专有核心技术和专利技术，预计将于2023年12月投产。我们看好公司将积极布局并优化配置创新资源，持续践行化工新材料“补短板”任务。

　　风险提示：新产品的研发及市场推广的风险；安全生产风险；重大资产重组风险；技术被赶超或替代的风险；技术被赶超或替代的风险等。

　　投资建议：综合绝对及相对方法估值，我们认为公司股票合理估值区间在40.14-52.50元之间，2023年动态市盈率25-35倍，相对于公司目前股价有6.90%-39.81%溢价空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别达到13.93/16.20/19.94亿元，每股收益1.53/1.78/2.19元/股，对应当前PE分别为24.4/20.9/17.0倍。首次覆盖，给予“买入”评级。